Debêntures incentivadas e apropriação de benefícios fiscais

Abstract

O objetivo deste trabalho é analisar a eventual disparidade na apropriação dos benefícios fiscais concedidos às debêntures incentivadas (na forma da Lei nº 12.431, de 24 de junho de 2011) via mecanismo de preços. Segundo a teoria econômica, os mercados em condições normais de funcionamento não apresentam espaço para arbitragem, isto é, ativos com as mesmas condições de risco não podem apresentar valores diferentes (caso contrário, os agentes poderiam lucrar mediante troca entre os ativos). Pressupondo a não existência de arbitragem no mercado secundário de debêntures, esperar-se-ia que o spread exibido pelas debêntures incentivadas fosse de grau equivalente ao das debêntures comuns quando ajustadas pelos respectivos fatores tributário e de risco. Neste sentido, propôs-se metodologia para avaliação dos parâmetros potencialmente definidores da remuneração das debêntures, a fim de, em última instância, isolar o parâmetro associado ao efeito do incentivo fiscal em comento e verificar seu impacto sobre a formação de preços. Os resultados atingidos, desta forma, apontaram para a constatação empírica da irrelevância estatística deste parâmetro, asseverando conformação do mercado à teoria da não arbitragem e impedindo a rejeição da hipótese de efetiva apropriação do benefício pelo emissor da debênture.

The primary goal of this paper is to analyze the possible disparity in the appropriation of tax benefits granted to incentivized debentures (in the form of Law n. 12,431, of June 24th, 2011), via price mechanism. According to the economic theory, markets under normal operating conditions do not have room for arbitrage, that is, assets with the same risk conditions cannot exhibit different values (otherwise, agents could profit by exchanging between assets). Assuming that the debentures secondary market is arbitrage-free, it would be expected that the spread displayed by the incentivized debentures is of a degree equivalent to that of common debentures when adjusted for its respective tax and risk factors. Thus, there was proposed a methodology for evaluating the parameters potentially defining the remuneration of debentures, in order to, ultimately, isolate the parameter associated to the effects from the tax incentive and verify its impact on price formation. The results achieved this way pointed out to empirical findings on statistical irrelevance of such parameter, assuring the market’s conformation to the non-arbitrage theory and preventing the hypothesis rejection for effective appropriation of the benefit by the debenture’s issuer.